SEC. INF. GRAL. PAG. 19 CINTILLO: UNA VISION DE LA MODERNIZACION DE MEXICO CABEZA: Evolucion del sistema financiero en el marco de las reformas CREDITO: GUILLERMO ORTIZ El objetivo de este capitulo es analizar la evolucion que han mostrado las principales variables financieras como consecuencia de reformas instrumentadas durante la administracion del presidente Carlos Salinas de Gortari. Como se vera mas adelante, a pesar de que las nuevas disposiciones que norman al sector financiero tienen poco tiempo de estar en vigor, se tienen ya resultados tangibles. Antes de revisar esos resultados, conviene repasar los principios que la sustentan y el marco macroeconomico en el que fueron instrumentadas. La modernizacion financiera se ubica en un contexto en el que han sido llevadas a cabo otras importantes medidas de politica economica -tributaria, monetaria y presupuestal- que junto con la concertacion de acciones entre los sectores publico, social y privado, y el esfuerzo de la sociedad en su conjunto, han permitido avanzar en la estrategia de estabilizacion. La funcion basica del sistema financiero es facilitar la asignacion de recursos de las unidades con exceso de recursos a los demandantes de credito. El sistema financiero, en esta interpretacion, incluye el sistema de pagos, los mercados de dinero y credito, el mercado de valores y los mercados de coberturas y productos derivados. El sano desarrollo de estos mercados permite que el ahorro se canalice a los proyectos de mayor rentabilidad fomentando un mayor crecimiento y garantizando el ingreso futuro de l os ahorradores. Ademas, los mercados de capitales funcionan como una fuente de informacion en una economia de mercado y los precios que se determinan en estos mercados son las senales que ven tanto los ahorradores como las empresas para tomar las decisiones de ahorro e inversion. Al inicio de la presente administracion, la inestabilidad macroeconomica impedia que el sistema financiero desempenara cn eficiencia las funciones mencionadas. La magnitud de los deficit fiscales llevaba al gobierno a absorber un porcentaje elevado del ahorro financiero y el papel del sistema bancario se limitaba a canalizar este ahorro al sector publico. Por otra parte, los elevados niveles de inflacion, producto en parte de los deficit fiscales, generaban un panorama incierto que acortaba el horizonte de los inversionistas. En estos anos, el plazo promedio de las operaciones bancarias era cercano a un mes y, por lo tanto, el sistema financiero no apoyaba proyectos de largo plazo. Por estas razones, antes de enfrentar los problemas estructurales del sector financiero era fundamental corregir los desequilibrios macroeconomicos. En consecuencia, las reformas financieras fueron instrumentadas a medida que se avanzaba en la estabilizacion macroeconomica y crecian los volumenes de credito al sector privado. Para garantizar que los recursos se canalizaran hacia los sectores mas rentables y que el sector financiero mejorara su competitividad, era necesario impulsar la modernizacion del sector. La reforma financiera se inserta pues dentro del programa de cambio estructural orientado a mejorar la eficiencia de la economia, e incrementar la rentabilidad de los inversionistas para poder generar asi los empleos bien remunerados que la poblacion demanda. Como se reseno en los capitulos anteriores, la reforma financiera comprendio varios aspectos, entre los que sobresalen los siguientes: liberacion de las tasas de interes bancarias, eliminacion de los cajones de credito y del encaje legal, apoyo al mercado de valores, apertura gradual del sector, desincorporacion de la banca y supervision eficiente e impulso a los intermediarios financieros no bancarios. Todos estos cambios tenian que traducirse en beneficios concretos para los usuarios del sistema financie ro. Para facilitar el analisis de los resultados de la reforma financiera, nos concentraremos en siete objetivos de la misma, hacia los cuales estuvieron enfocados la gran mayoria de los cambios. Estos son: 1) Incrementar el ahorro financiero. 2) Aumentar la disponibilidad de credito para todos los sectores. 3) Reducir el costo de los servicios financieros. 4) Impulsar el mercado de valores. 5) Mejorar la supervision y capitalizacion del sistema bancario. 6) Apoyar el desarrollo de los intermediarios financieros no bancarios. 7) Desarrollar el Sistema de Ahorro para el Retiro (SAR). Al analistar los resultados obtenidos en cada uno de los puntos, conviene recordar que el sistema financiero interactua con toda la economia, por lo que la evolucion de las variables financieras es producto tanto de las reformas estructurales adoptadas en el sector como del programa de estabilizacion. RESULTADOS Incremento del ahorro financiero Uno de los objetivos fundamentales de la reforma financiera consiste en la promocion del ahorro interno y una correcta canalizacion del mismo. Durante el presente sexenio (1988-1993), el ahorro financiero -que consiste en la cantidad de recursos que ingresan al sistema financiero exceptuando billetes y monedas y, por ello, se encuentran disponibles para ser utilizados como credito a actividades productivas- ha aumentado en 94.2% en terminos reales, con una tasa real promedio de crecimiento anual durante el periodo equivalente a 11.9%. Como proporcion del Producto Interno Bruto, el ahorro financiero ha pasado de 31.1% a finales de 1988 a 43.2% a junio de 1993. Mientras mayor es el ahorro financiero, mayor es la profundidad de los mercados financieros, permitiendo una mayor canalizacion de los recursos y una intermediacion mas eficiente del ahorro. (1) Al corregirse el desequilibrio fiscal, el sector publico paso de ser un demandante de recursos a un oferente. Esto es, el ajuste fiscal ha permitido que el sector publico contribuya al ahorro nacional liberando recursos para que se canalicen a los sectores privado y social. Mientras que en 1988 la proporcion de instrumentos de deuda publica interna en el ahorro financiero era de 29.1%, para junio de 1993 se redujo a 21.0% (2), senalando un cambio muy importante para el usuario final de los recursos y del a horro financiero. Revisando las cifras de deuda interna, observamos que, como proporcion del Producto Interno Bruto, ha disminuido de 27.9% en 1988 a un valor esperado de 10.9% para el cierre de 1993. (3) Esto significa una reduccion en terminos reales de 49.6%. Aumentar la disponibilidad de credito para los sectores Para aumentar la disponibilidad de credito eran necesarias tres condiciones. Las primeras dos eran el fomentar un incremento en el ahorro financiero y el saneamiento en las finanzas publicas que liberara recursos para que fueran utilizados por el sector privado, segun se dijo en la seccion anterior. La tercera consistia en la eliminacion del credito selectivo, lo cual permitio que los recursos se dirigieran a aquellos renglones en los cuales son mas productivos. El ahorro financiero no canalizado a financi ar al gobierno federal crecio 109.4% en terminos reales de 1988 a junio de 1993. Para evaluar la diversificacion que se ha venido dando en la asignacion del credito, podemos observar como se han modificado las proporciones de credito consolidado recibido por los distintos sectores. Mientras que en diciembre de 1988, las proporciones de credito eran 7.3% a actividades agropecuarias y minera, 32.8% a la industria, 6.7% a vivienda,, 21.7% a diversos servicios, y 13.0% a comercio, siendo el 18.5% restante a gobierno, las proporciones a julio de 1993 eran de 7.6% a activdades agropecuarias y minera, 28.8% a la industria, 13.8% a vivienda, 28.7% a diversos servicios, y 18.8% a comercio, con solo 2.3% al gobierno (vease gracias) (4). Sobre todo es de notarse la drastica disminucion del credito al gobierno como proporcion del total, correspondiendo a un aumento en la proporcion del credito asignado a la vivienda, a servicios (incluyendo el credito al consumo), y a actividades comerciales. La atencion crediticia a las necesidades generales de la poblacion, especificamente creditos vigentes al consumo y a la vivienda, se han incrementado; en parte, gracias a la desaparicion del mecanismo de asignacion de credito (5). Entre diciembre de 1989 y junio de 1993, el credito vigente al consumo aumento 259.9% en terminos reales, mientras que el credito vigente a la vivienda aumento 275.1% en termino reales (6). Como proporcion de la cartera de credito, el credito al consumo ha pasado de 5.4% en 1989 a 9.3% a junio de 1993, respectivamente, mientras que el credito a la vivienda ha pasado de 6.7% en 1988 a 13.8% a julio de 1993 (vease graficas). El aumento en el credito a la vivienda ha permitido que un mayor numero de mexicanos tengan una vivienda digna asociada con programas de pago a largo plazo y acordes con las posibilidades de pago de los sectores jovenes de la poblacion que tien en expectativas de mayores ingresos en el futuro. Por otra parte, el aumento en el credito al consumo ha permitido financiar la compra de bienes durables, principalmente automoviles, para un segmento importante de la poblacion que antes no tenia acceso al credito. Reducir el costo de los recursos financieros El costo de los servicios financieros se determina en dos niveles, uno macroeconomico y otro microeconomico. Por el lado macroeconomico, esta la determinacion del nivel de las tasas reales de interes. Por el lado microeconomico, se fijan los margenes de intermediacion que obtienen las instituciones financieras por canalizar los recursos del ahorrador al agente que desea hacer uso de los mismos. Estos se determinan por el grado de eficiencia y competitividad imperantes del mercado financiero. Tasas reales Las tasas reales de interes se componen del precio que es necesario pagar al ahorrador por hacer uso de sus recursos, medido en terminos reales. Esto es, el intermediario debe compensar al ahorrador por la inflacion esperada mas un premio real por dejar de consumir y por prestar sus recursos. Al incorporarse la inflacion esperada en la determinacion de la tasa nominal, la tasa real ex post, es decir, la diferncia entre la tasa de intees nominal y la inflacion observada, puede fluctuar por diferencias entre la inflacion observada y la esperada. Estas diferencias son particularmente marcadas en periodos de estabilizacion como el vivio nuestro pais en el periodo 1988-1990. En estos anos, el publico esperaba una inflacion mayor a la anunciada por el gobierno e incorporaba estas expectativas en las tasas nominales de interes. Al observarse inflaciones menores a las esperadas por el publico, las tasas reales ex post resultaban muy altas. A medida que el programa economico mostraba resultados y aumentaba la credibi lidad en la politica economica, las expectativas de inflacion del publico, incorporadas en las tasas nominales de interes, se acercaban a las metas oficiales y las tasas reales observadas se acercaban a su nivel de equilibrio a largo plazo. Durante el presente sexenio se observa una disminucion en la tasa de interes real, medida esta a traves de los Cetes a 28 dias, los que pasaron de una tasa real anual promedio de 25.9% en 1988 a una tasa de 7.7% en 1993. Esta baja se debe, en parte, a un ajuste en expectativas y a un aumento en la credibilidad de las metas oficiales de inflacion. Sin embargo, existian otros factores distintos a los errores de expectativas que explican el alto nivel de las tasas reales al principio del gobierno del presidente Salinas de Gortari, entre los que destacan: la incertidumbre sobre un arreglo a largo plazo con los acreedores externos, los temores de reversibilidad de las reformas instrumentadas y niveles muy bajos de ahorro financ iero. Para analizar solamente la evaluacion del precio real exigido por los ahorradores, libre de errores por expectativas de inflacion, lo mas conveniente es utilizar las tasas de interes de los Ajustabonos, titulos de deuda publica que estan indizados al INPC, eliminando el efecto de la incertidumbre en la inflacion. La tasa real asociada a los Ajustabonos ha pasado de 19.24% en julio de 1989 a 5.33% a diciembre de 1993. La reduccion en la tasa de interes real junto con el aumento del plazo promedio de los financiamientos, han permitido apoyar, con costos financieros competitivos, un gran numero de proyectos que hasta hace pocos anos no eran viables, ya sea por el nivel de las tasas reales o por la carencia de fondos a plazos convenientes. Un ejemplo claro de este tipo de proyectos lo constituye el programa de autopistas concesionadas, mediante el cual se han construido mas de 4 000 km de carreteras, que se ha financiado, en parte, con recursos de los mercados financieros. Margenes Los margenes de intermediacion financiera consisten en la diferencia entre tasas activas y pasivas en las operaciones bancarias. El que haya una diferencia entre ellas se justifica por el costo que representa para las sociedades financieras el otorgamiento de credito, o la realizacion de otras operaciones financieras. Una reduccion en estos margenes es reflejo de una mayor eficiencia en la intermediacion asi como mayor competencia en los mercados financieros. EN 1989, los margenes eran de 7.69% en promedio para clientes de primera linea, mientras que en 1993 equivalian a 5.13%. Si bien se observa una reduccion importante en los margenes, esta no es comparable con la disminucion en las tasas reales i con el aumento en la disponibilidad de credito. El menor exito de las reformas financieras en este frente se explica principalmente por dos factores. En primer lugar, los cambios necesarios para aumentar la eficiencia en las instituciones toman tiempo y, en primera etapa, requieren de inversiones importante, especialmente en sistemas, por lo que los beneficios emanados de estos cambio s, que se han acelerado con la desincorporacion bancaria, tardaran en reflejarse en la calidad de los servicios y en los margenes. En segundo termino, el acelerado crecimiento del credito al sector privado, despues de muchos anos en los cuales la banca le presto muy grandes cantidades de recursos al sector publico, ha ocasionado una revision de las politicas de credito de las instituci ones y, en tanto no se instrumentan las nuevas politicas, se mantienen los margenes elevados ya que los analistas de credito no pueden distinguir fehacientemente entre buenos y malos creditos. Para apoyar la disminucion en los margenes y disminuir el costo del credito para el usuario final, especialmente para los sectores con dificultades de acceso al mismo, el gobierno ha instrumentado diversas medidas, dentro del nuevo marco regulatorio, entre las que sobresalen: 1) Incrementar las operaciones de la banca de desarrollo, como bancos de segundo piso, con margenes menores a los de la banca comercial. 2) Autorizar nuevos bancos y otros intermediarios no bancarios para aumentar la competencia. 3) Permitir la entrada limitada de bancos extranjeros dentro del marco del capitulo financiero del Tratado de Libre Comercio (7). Impulsar el mercado de valores El mercado de valores representa una alternativa de financiamiento para las empresas ya que complementa al credito bancario. Debe resaltarse la diferencia entre el financiamiento mediante titulos en lugar del financiamiento mediante credito. Al comprar titulos -por ejemplo, acciones- un inversionista otorga recursos a una empresa compartiendo de una manera mucho mas activa en el riesgo asociado a la operacion de la misma, con retornos positivos si los resultados de la empresa son favorables y con retornos menores a los de instrumentos de renta fija cuando los tiempos son dificiles para la empresa. El mercado accionario en Mexico ha crecido de manera considerable pasando de un valor de capitalizacion de 34.7 miles de millones de nuevos pesos corrientes en 1988 a 502.7 milles de millones de nuevos peesos corrientes a octubre de 1993, lo que representa un crecimiento acumulado en terminos reales de 570.7%. Como proporcion del PIB, el valor de capitalizacion ha pasado de 8.9% en 1988 a 44.2% en 1993. El indice de la Bolsa de Valores es un buen indicador del valor de las empresas y de la confianza de los inversionistas en el futuro de la economia. Este ha psado de 211.5 en 1988 a 1908.9 en agosto de 1993, significando un crecimiento de 317.9% en terminos reales durante todo el periodo, o 26.9% anual. El volumen operado, medido en millones de acciones operadas, ha pasado de 33 millones diarios en promedio durante 1988 a 79 millones a octubre de 1993. Aunque se ha presentado cierta disminucion en el volum en diario operado en 1993 frente a 1991 y 1992, el importante del mismo en moneda nacional ha seguido aumentando, de 52 millones de nuevos pesos corrientes en 1988 a 615 millones de nuevos pesos corrientes en 1993, un aumento de 447.6% real. El aumento en los fondos canalizados al mercado de valores y el incremento en el precio de las acciones ha llevado a muchas empresas a financiarse via nuevas emisiones en el mercado accionario. Esto ha permitido que nuevos accionistas se sumen a las empresas y ha mejorado la solidez financiera de las mismas al financiarse con capital y no con deuda. Durante 1988-1993, se han realizado 120 ofertas publicas accionarias (8), tanto en Mexico como en el exterior, con 79.2% de las mismas correspondiendo a los ul timos tres anos. El monto de las mismas tambien ha aumentado considerablemente, de 200 millones de nuevos pesos en 1988 a 5,273.5 millones de nuevos pesos hasta noviembre de 1993, habiendose colocado 36 mil millones de nuevos pesos durante el periodo. La mayor seguridad y regulacion sobre el mercado se reflejan en una mayor confianza por parte de los inversionistas extranjeros en el mercado de valores. La inversion extranjera en el mercado accionario ha pasado de 4.2% de la capitalizacion en 1988 a 25% en 1993, representando un flujo para todo el periodo equivalentea mas de 18,119 millones de dolares. Debe recalcarse que la inversion extranjera no es especulativa por el mero hecho de tener mayor liquidez, como es el caso de la inversion en acciones en l ugar de la inversion directa. El inversionista extranjero, al igual que el inversionista mexicano, estudia las condiciones de los mercados, guiandose por la informacion disponible para todos los participantes. Esto hace que el inversionista extranjero se comporte, en gran medida, igual que el inversionista nacional, desechando una posible categorizacion de inversionista especulador. Para permitir que empresas medianas tengan acceso al mercado de valores se creo el mercado intermedio para facilitar las colocaciones de este tipo de instituciones. Hasta la fecha se han inscrito muy pocas empresas pero se sentaron las bases para impulsar el financiamiento via capital accionario de un segmento importante de las empresas mexicanas. Mejorar la supervision y capitalizacion del sistema bancario La modernizacion financiera y la desregulacion han creado los incentivos necesarios para que las diversas instituciones financieras adopten un funcionamiento mas adecuado a los riesgos inherentes a la operacion de estos mercados. Una adecuada capitalizacion, asi como niveles optimos de reservas permiten que esta operacion se lleve a cabo desde el punto de vista de mayor eficiencia social. Durante este sexenio, las reservas del sector de banca comercial han aumentado de 3,312 millones de nuevos pesos a fina les de 1989 a 13,499 millones de nuevos pesos a septiembre de 1993, equivalente a un crecimiento en terminos reales de 125.9%. La proporcion de capital a activos riesgosos tambien ha crecido, de 7.6% en 1988 a 9.8% a junio de 1993. El crecimiento acelerado del credito al sector privado sumado a la desaceleracion de la economia durante 1993 genero un aumento en la cartera vencida de la banca comercial. Como proporcion de la cartera de credito total, esta ha aumentado de 1.27% en 1988 a 7.54% a septiembre de 1993. Sin embargo, la proporcion de reservas a cartera vencida ha aumentado de 11% en 1988 a 42% en septiembre de 1993, lo que permite afirmar que el problema es menos grave de lo que parece a simple vista. Es de esperarse que en l a medida que los bancos afinen sus sistemas de credito y repunte la economia el nivel de la cartera vencida regrese al que tuvo en 1991. 1 Se han autorizado 11 nuevos bancos mexicanos, elevando el numero de bancos mexicanos a 28, y se espera la entrada de entre 20 y 25 bancos extranjeros. 2 Incluye sobre ofertas. * Subsecretario de Hacienda y Credito Publico. Tiene la licenciatura en Economia de la UNAM, la maestria en Economia y doctorado en Teoria Monetaria, Economia Internacional y Econometria en la Universidad de Stanford. Ha publicado reconocidos trabajo en materia financiera./ Estracto del libro "La reforma financiera y la desincorporacion bancaria", capitulo IX. Evolucion del sistema financiero en el marco de las reformas (1988-1993), p. 187-211, de la serie Una vision de la Modernizacion de Mexico, FCE. Prim era Edicion 1994. .